上市首日一度暴漲超300%，利潤不到1000萬，市值衝破200億：這真是一家AI公司嗎？

香港通訊社5月28日電：昨天港股最魔幻的一幕，或許不是哪家芯片公司暴漲，也不是哪家機器人企業翻倍，而是一家本質上做數字營銷投放的公司，被包裝成了“企業決策AI第一股”，上市首日一度暴漲超300%，上市首日一度衝破200億港元市值。

問題是：它真的算AI公司嗎？

如果認真翻完深演智能招股書，會發現這家公司最核心的收入來源、商業模式、利潤結構，乃至其所謂“AI能力”的底層邏輯，其實都更像一家“AI增強型營銷服務公司”，而不是市場想象中的AI基礎設施公司、AI平台公司，甚至不是嚴格意義上的AI軟件公司。

更直接一點説：它本質上仍然是一家依附於抖音、騰訊、快手等流量平台的營銷投放與廣告優化服務商。

先看最核心問題：它到底靠什麼賺錢？

很多人被“企業決策AI”、“AI智能體”、“Deep Agent”這些概念繞暈了。但資本市場最簡單的判斷標準只有一個：收入從哪裏來？招股書寫得非常清楚：2025年，公司總收入5.77億元人民幣，其中：

• 智能廣告投放服務收入5.07億元，佔比87.9%
• 智能數據管理收入6970萬元，佔比12.1%

也就是説：將近九成收入，本質仍然來自廣告投放。而且更關鍵的是：它的大部分廣告收入，並不是純SaaS訂閲模式，而是“代客户買媒體流量，再完成投放”的模式。

招股書甚至明確寫到：公司“向客户收取預先商定的廣告預算，並將全部金額確認為收入”。 這意味着什麼？意味着它的收入裏，實際上包含大量“代採媒體流量”的通道型收入。換句話説：很多收入並不是軟件收入，而是廣告預算流水。這和真正的AI軟件公司差別巨大。

真正AI軟件公司的特徵是什麼？是高毛利、訂閲制、可複製、邊際成本遞減。而深演智能更像：“廣告代理 + 算法優化工具 + 數據運營服務”。本質仍是服務業。

“AI智能體”收入幾乎可以忽略

更有意思的是市場今天最炒作的“Deep Agent”。

很多媒體已經開始喊：“AI智能體第一股”“企業級AI決策龍頭”“萬億賽道”⋯⋯但招股書自己怎麼寫？截至最後實際可行日期：Deep Agent總合同金額約2340萬元人民幣，而且“尚未產生重大收入”。

注意這句話：“尚未產生重大收入”。也就是説：資本市場今天給它的AI智能體估值，本質上是對未來故事的提前透支。目前真正支撐收入的，還是廣告營銷。

最關鍵一句：它根本沒有自己的大模型

這是招股書裏最容易被忽略，但也是最致命的一點。公司明確寫道：“我們並未自主開發LLM，而是藉助中國市場上可用的LLM打造一系列智能體產品。” 什麼意思？翻譯成人話就是：它並沒有自己的大模型。它只是調用別人的大模型。甚至在風險因素中，公司進一步披露：目前主要依賴通義千問、DeepSeek等開源模型。 這意味着：它並不掌握AI時代最核心的底層能力。

既沒有算力，也沒有基礎模型，更沒有芯片。它做的事情更像：“把現成AI能力封裝成營銷工具”。這當然有商業價值。但問題在於：資本市場今天給它的估值邏輯，卻接近基礎AI平台公司。這是巨大錯位。

利潤已經快被壓沒了

如果説收入還能靠“AI故事”包裝，那麼利潤就騙不了人。公司2025年：收入5.77億元，淨利潤只有917萬元。 淨利率：1.6%。 注意：不是16%，是1.6%。而且利潤連續三年暴跌：2023年淨利潤6065萬元；2024年2152萬元；2025年917萬元 。也就是説：公司收入沒怎麼增長，利潤卻快跌沒了。

更麻煩的是：毛利率也在持續下降：

• 2023年31.2%
• 2024年27.3%
• 2025年25.5%

這説明什麼？説明它根本沒有形成真正的軟件型AI公司的規模效應。真正AI軟件公司，理論上毛利率應該越來越高。而它恰恰相反。因為它本質仍然是：“人力 + 流量採購 + 廣告執行”的重運營模式。

客户集中度高得驚人

更危險的是：它嚴重依賴少數大客户和廣告代理商。招股書顯示：

前五大客户收入佔比：

• 2023年50.2%
• 2024年54.6%
• 2025年59.6%

接近60%的收入，掌握在前五大客户手裏。這在真正SaaS公司裏，其實是危險信號。因為真正平台型AI企業，客户結構應該高度分散。否則説明：公司本質上仍然是項目制服務公司。而不是標準化平台。

所謂“AI護城河”，其實並不深

媒體今天都在吹：“17年數據沉澱”“行業Know-how”“AI決策壁壘”，但問題是：廣告投放行業最大的風險是什麼？

平台自己下場。抖音有沒有AI投放？騰訊有沒有AI營銷？阿里有沒有廣告算法？Meta有沒有智能廣告系統？全部都有。而且平台掌握的是真正的一手數據。

深演智能掌握的，只是二級數據和投放優化能力。本質上，它是寄生於平台生態之上的“優化層”。這類公司的典型風險就是：平台一旦自己做，生存空間迅速被壓縮。

超1800倍PE，本質是港股AI情緒投機

最荒誕的是估值。

按照今天收盤184億港元市值計算，對應2025年淨利潤917萬元人民幣，動態PE已經超過1800倍。1800倍是什麼概念？英偉達最瘋狂時也不過百倍左右。真正擁有基礎模型的大模型公司，很多還沒上市。 大量港股傳統軟件公司PE只有10-20倍。而一家淨利率1.6%的營銷服務公司，被炒到1800倍PE。

這已經不是產業邏輯，而是情緒邏輯。本質上：市場不是在買它今天的利潤，而是在賭：“AI概念 + 港股稀缺性 + 流動性博弈”。

它不是沒價值，而是市場給錯了估值體系

這裏最重要的是：不能因為質疑估值，就否定公司本身。深演智能不是騙子公司。它確實有技術能力。也確實有客户基礎。更確實是中國較早做AI營銷決策的企業之一。

但問題在於：它更像一家“AI增強型營銷科技公司”，而不是“AI基礎設施平台”。它的合理對標，可能不是OpenAI，也不是Palantir，甚至不是Salesforce。

更像：廣告科技（AdTech）公司、MarTech公司、CRM+營銷自動化公司。而這一類公司，全球普遍估值並不高。因為它們的核心問題是：高度依賴客户預算週期，高度依賴流量平台，高度依賴人工服務，缺乏真正底層壟斷能力。

港股正在進入“萬物皆AI”的泡沫階段

深演智能今天最值得警惕的，其實不是它自己，而是整個市場正在進入一種危險狀態：只要名字裏帶AI，就開始享受幾十倍、上百倍估值溢價。

但AI產業真正的價值鏈分層其實非常清晰：

• 最頂層：芯片、算力、基礎模型。
• 第二層：操作系統、雲平台、Agent框架。
• 第三層：垂直行業應用。

越往下，護城河越弱。而營銷類AI，其實是最容易被替代的方向之一。因為：營銷ROI是最容易量化的，也是最容易被平台內化的。今天市場把一家廣告營銷公司，包裝成“企業AI決策龍頭”，某種程度上，像極了上一輪互聯網時代：“所有公司都要加互聯網概念”。現在則變成：“所有公司都要加AI概念”。

真正值得警惕的是港股正在複製美股AI泡沫的後半段

深演智能今天的暴漲，其實反映的是一個更深層問題：港股正在進入AI估值映射時代。但問題在於：港股很多所謂AI公司，其實只是“AI應用層包裝”。並沒有真正底層能力。這和當年互聯網泡沫、SaaS泡沫、元宇宙泡沫， 都有驚人的相似性。

資本市場最危險的時候，往往不是沒人相信故事。而是所有人都開始相信故事。而當“AI”開始成為估值萬能藥時，市場就已經逐漸脱離基本面了。深演智能不是第一家，也絕不會是最後一家。下一階段，港股可能會出現更多：

• “傳統營銷公司AI化”
• “傳統軟件公司AI化”
• “傳統諮詢公司AI化”
• “傳統客服公司AI化”

但真正的問題永遠只有一個：AI到底只是工具，還是核心生產力？如果只是調用別人模型做業務優化，那它本質仍然只是“AI應用外包”。距離真正AI平台公司，差距還非常遠。